O mnie
 
ekonomista, prowadzi własną firmę doradczą "JJ Consulting"
 


Najnowsze komentarze
 
2015-05-25 12:11
gdptax do wpisu:
CIepla woda
Do Pańskich wątpliwości dodaję swoje. Ale pytanie jest głębsze, dlaczego my jako zbiorowość[...]
 
2015-02-12 11:56
wispawel12 do wpisu:
Zapasy pompują nam wzrost
Uległeś wypadkowi?Doznałeś obrażeń?Nie czekaj zgłoś się już dziś!!!Przyjmujemy zgłoszenia od[...]
 
2014-08-17 14:25
tatar001 do wpisu:
Mój krótki mail do Jarosława Gowina
Również nie widzę szansy na euro w Polsce, przynajmniej przez najbliższe kilka(naście) lat.
 



 Oceń wpis
   

Fed stąpa po kruchym lodzie. Niespodziewana „tymczasowa” obniżka stopy dyskontowej (primary credit rate) o 50 pkt., przed terminem regularnego posiedzenia (18. września), nie jest jeszcze formalnie tożsama z redukcją stopy podstawowej (federal funds rate). Jest już jednak z pewnością czymś więcej niż dotychczas przeprowadzane operacje zasilające typu repo. W zasadzie taka redukcja stopy dyskontowej lokuje się już raczej bliżej operacji typy outright, czyli de facto spełnia tę samą funkcję, co redukcja stopy podstawowej. Tyle, że jej znaczenie jest w pierwszym etapie zawężone wyłącznie do kręgu uczestników rynku międzybankowego.

Sens redukcji stopy dyskontowej sprowadza się do zwiększenia płynności na rynku międzybankowym. Bank centralny już nie tylko pompuje na rynek pieniądz, ale też obniża maksymalną cenę udzielanych przez siebie pożyczek. To tak, jakby rozdawał uczestnikom rynku karty kredytowe bez limitu, bez zafiksowanego terminu spłaty, ale za to z subsydiowaną stopą procentową, przyjmując na dodatek z zamian, w formie zabezpieczenia, wątpliwej jakości instrumenty oparte o sypiący się segment sub-prime rynku nieruchomości.

Jest to kolejny krok na drodze stopniowania przez regulatora rynku groźby narastania najgorszego z ryzyk występujących na rynku finansowym, jakim jest moral hazard, czyli skłonność do akceptowania przez podmioty działające na rynku finansowym działań nieodpowiedzialnych, podejmowanych z przekonaniem, że i tak ich skutki będą zawsze asekurowane przez „pożyczkodawcę ostatniej instancji”. W związku z powtarzalnością takiego postępowania (za czasów Greenspana ryzyko również było zmniejszane przez Fed) wśród uczestników rynku karierę robi powiedzonko: from Greenspan put to Bernanke kaputt. Sprawa jest jednak poważniejsza niż sugerowałby ten zabawny bon mot.

Zmiana wyceny ryzyka, bo z tym przecież mieliśmy do czynienia na globalnym rynku finansowym od wielu już dni, była czymś ze wszech miar oczekiwanym i pożądanym. Dotychczasowa niska awersja do ryzyka była wielokrotnie wskazywana, jako jeden z najpoważniejszych powodów narastania bąbli na wielu kategoriach aktywów. Re-pricing  ryzyka jest jednym z podstawowych warunków dla wyeliminowania zniekształceń na rynku finansowym, generujących groźbę wybuchu kryzysu o charakterze globalnym.

Jeśli pieniądze wpompowane po subsydiowanej stopie procentowej wrócą z systemu finansowego do banków centralnych generujących płynność – proces urealniania wyceny ryzyka, łagodzony przez regulatora, który starał się nie dopuścić do paniki, będzie zapewne postępował. I wtedy wszystko będzie w porządku.

Ale co będzie jeśli te pieniądze nie wrócą do banków centralnych? Po wygenerowaniu takiej porcji moral hazard, nastąpi istotne zahamowanie procesu właściwej wyceny ryzyka, co sprawi, że w przyszłości koszt takiego re-pricing  niepomiernie wzrośnie (i to jest właśnie Bernanke kaputt). Wzrosty na giełdzie po interwencji Fed nie powinny nas w takiej sytuacji bynajmniej cieszyć, a westchnienia ulgi są stanowczo przedwczesne.

Dziś – uczciwie mówiąc - nikt jeszcze nie wie, jaki efekt przyniosą działania „ochronne” podejmowane przez Fed.

Z postępowaniem Fed łączy się jeszcze jeden problem: wysiłki podejmowane dla obniżki rynkowych stóp procentowych sugerują istotną asymetrię w postrzeganiu przez amerykański bank centralny bilansu ryzyk. Innymi słowy: wzrost stał się ważniejszy niż inflacja. Jest to sprzeczne z wymową ostatnich komunikatów. Umocni jednak przekonanie uczestników rynku futures, że ich wycena obniżek stopy podstawowej (100 pkt. do sierpnia 2008) jest właściwa. Pomoże to nadal utrzymywać rynkowe stopy procentowe na relatywnie niskim poziomie. A wiarygodność Fed zostanie poważnie podmyta.

A przecież problem amerykańskiej gospodarki polega na szybko rosnących jednostkowych kosztach pracy (ULC wzrosły w 2 kwartale o 4,5 proc. w ujęciu rok do roku) i poważnym spadku potencjału (do 2,0-2,25 proc.) w latach 2004-2006. Stąd nawet przy niezbyt wysokim tempie obserwowanego obecnie PKB presja inflacyjna będzie silna, co powinno skłaniać bank centralny do podniesienia, a nie obniżki ceny pieniądza. Spadek tempa wzrostu bieżącego PKB nie zawsze jest argumentem za obniżką stóp. Podobnie – jak zawirowania na rynkach finansowych. Powinno to być oczywiste, ale – najwyraźniej - nie jest.

Widać zresztą, że sam Fed jest mocno podzielony w kwestii podejmowanych przez siebie kroków. Dosłownie w przeddzień niespodziewanej decyzji o obniżce stopy dyskontowej, prezes William Poole, z St Louis Fed, cytowany przez większość agencji światowych, stwierdził, że wyłącznie katastrofa usprawiedliwiałaby redukcję stóp procentowych przez Fed przed regularnym posiedzeniem. Ta wypowiedź spotkała się z precedensową repliką rzecznika Fed, który oświadczył, że poglądy gubernatora Poole niekoniecznie są zgodne z poglądami FOMC.

Czy to nam czegoś nie przypomina?

2007-08-17 21:30
gospodarka, blogi ekspertów fed, global turmoil Komentarze (6)
 Oceń wpis
   

"Ostatni kwartał był ósmym, w którym średnia inflacja ukształtowała się poniżej środka celu inflacyjnego 2,5 proc.”. Takim niesamowitym zdaniem rozpoczął swój komentarz dla „Gazety Prawnej” („Inflacja pod kontrolą”) Stanisław Nieckarz, członek Rady Polityki Pieniężnej, o najlepiej przez uczestników rynku rozpoznanej funkcji reakcji (wzrost najpierw, inflacja – później). A dalej – jak w dobrym suspensie, było jeszcze straszniej.

Dlaczego to zdanie inauguracyjne członka RPP jest niesamowite? Ano, dlatego, że wynikałoby z niego, że cel inflacyjny w Polsce ma jakiś „środek”. Otóż, nic mniej prawdziwego powiedzieć się już nie da. Cel inflacyjny NBP wynosi 2,5 proc., z tolerowanym przedziałem czasowych odchyleń +/- 1 proc.. Nie ma więc żadnego „środka celu inflacyjnego”. Od kogo, jak kogo, ale od członka RPP można chyba wymagać, by rzetelnie szerzył wiedzę na ten niezbyt skomplikowany temat wśród średnio zorientowanej opinii publicznej.

Dalej mamy już tylko proste konsekwencje niezrozumienia, czym jest strategia bezpośredniego celu inflacyjnego w polityce monetarnej. Pan Nieckarz snuje bowiem następujące rozważania: „(…) jak prognozują eksperci NBP, przy utrzymaniu się w najbliższych ośmiu kwartałach dynamiki PKB w granicach 5-6 proc. oraz przy pozostawieniu stopy procentowej na obecnym poziomie 4,5 proc. inflacja może przekroczyć 2,5 proc. Ale prawdopodobieństwo wyjścia ponad 3,5 proc. jest mniejsze niż większe. Gdyby taka projekcja przebiegu inflacji była prawdopodobna, RPP miałaby problem: czy cel inflacyjny 2,5 proc. z dopuszczalnym pasmem wahań od 1,5 do 3,5 proc. ma być traktowany symetrycznie? Czy po ośmiu kwartałach kształtowania się inflacji w przedziale 1,5-2,5 proc. w następnych 8 kwartałach może ona znajdować się w przedziale 2,5-3,5 proc.? To pytanie otwarte, zwłaszcza w warunkach wysokiego prawdopodobieństwa utrzymania się w przyszłości dynamiki 5 proc. PKB”.

Pytanie otwarte? Ono jest zamknięte. I to na amen. Wystarczy poprawnie rozumieć pojęcie symetryczności celu inflacyjnego. Symetria w tym wypadku nie polega na tym, że skoro inflacja jest x kwartałów poniżej celu, to kolejne x może być powyżej celu. Aż wstyd takie rzeczy tłumaczyć. Symetria celu polega na tym, że odchylenia w górę, tak samo jak w dół, są traktowane, jako równie niewłaściwe, ponieważ podnoszą koszty prowadzenia polityki pieniężnej (utracony produkt – jeśli polityka pieniężna jest nadmiernie restrykcyjna; podatek inflacyjny – jeśli jest nadmiernie akomodacyjna). Choć cechą przyrodzona bankierów centralnych jest z reguły większa tolerancja dla niższej, a nie wyższej od celu inflacji. Pan Nieckarz ma oryginalny, jak na bankiera centralnego, bias, o czym wszyscy doskonale wiedzą. Dlatego właśnie jego komentarze na temat celu inflacyjnego są tak rażąco „niesymetryczne”.

Wszystko, co Stanisław Nieckarz pisze na temat środowiska inflacyjnego w Polsce jest dyskusyjne. Dobrym prawem członka RPP jest jednak uważać, że dynamika konsumpcji dwukrotnie przewyższająca dynamikę PKB nie jest groźna. Nikt nie może odmówić członkowi RPP prawa do lekceważenia groźby napotkania na barierę podażową przez gospodarkę rozwijającą się w tempie o 3 pkt. proc. przewyższającym potencjał. Wiara członka RPP w import dezinflacji może czynić cuda, nawet wtedy, kiedy w krajach tradycyjnie tę dezinflację eksportujących, jak w Chinach, wskaźnik CPI rośnie właśnie do poziomu najwyższego od 3 lat. Członek RPP ma pełne prawo przywoływać, niczym Biblię, rządowy program konwergencji, jako argument za niską inflacją, a pomijać rzeczowe analizy wiarygodności tego programu, oceniające proinflacyjną siłę impulsu fiskalnego w latach wysokiego wzrostu PKB (2006-2008). Członek RPP ma prawo zapomnieć o wzroście jednostkowych kosztów pracy. Podobnie jak może nie wspominać o dynamice agregatów pieniężnych, bo mu to nie pasuje.

Słowem: każdy, więc również członek RPP, ma prawo uważać, że wyższa niż teraz inflacja w kraju takim, jak Polska jest w pełni usprawiedliwiona, a nominalne kryteria konwergencji mogą spokojnie poczekać. Tak zresztą właśnie sądzi zdecydowana większość polityków z nominalnej prawicy, a z realnej ekonomicznej lewicy. Na szczęście poglądy większości RPP na środowisko inflacyjne, na cel inflacyjny i jego symetryczność są bardziej zrównoważone.

O co w takim razie ten hałas? Czego członkowi RPP robić w publicznych wystąpieniach nie wolno? Otóż, pan Nieckarz zainaugurował bezprecedensowy obyczaj: zaczął łajać RPP, do której należy, za podjęte decyzje ( w roku 2006 „stopy procentowe mogły być niższe co najmniej o około 100 pkt. baz.”; „dwie podwyżki stóp z 2007 roku łącznie o 50 pkt. przy tak niskiej inflacji należy uznać za wysokie”). Tak, jakby nie zadawalały go ogłoszone już wyniki głosowań, gdzie odcinał się od większości, jak tylko potrafił.

Za poprzedniej Rady publiczna krytyka pod jej adresem ze strony członków RPP też się zdarzała. Tyle, że dopiero po wygaśnięciu kadencji. Życie publiczne w naszych czasach szybko traci minimalne choćby standardy. Przykra sprawa, ze dotyczy to również RPP.

2007-08-03 17:06
gospodarka, blogi ekspertów rpp, inflacja, cel, Nieckarz Komentarze (10)