O mnie
 
ekonomista, prowadzi własną firmę doradczą "JJ Consulting"
 


Najnowsze komentarze
 
2015-05-25 12:11
gdptax do wpisu:
CIepla woda
Do Pańskich wątpliwości dodaję swoje. Ale pytanie jest głębsze, dlaczego my jako zbiorowość[...]
 
2015-02-12 11:56
wispawel12 do wpisu:
Zapasy pompują nam wzrost
Uległeś wypadkowi?Doznałeś obrażeń?Nie czekaj zgłoś się już dziś!!!Przyjmujemy zgłoszenia od[...]
 
2014-08-17 14:25
tatar001 do wpisu:
Mój krótki mail do Jarosława Gowina
Również nie widzę szansy na euro w Polsce, przynajmniej przez najbliższe kilka(naście) lat.
 



 Oceń wpis
   

Jeszcze przed publikacją danych o lipcowej produkcji przemysłowej kontrakty FRA 9x12 wyceniały 70 pkt. baz. obniżki stóp przez Węgierski Bank Centralny; ale tylko 7 pkt. baz. w przypadku NBP. 5,6 proc. wzrost sprzedanej produkcji przemyslowej w ujęciu rocznym, a później komentarze niektórych członków RPP (już po sierpniowej decyzji o utrzymaniu stóp procentowych na niezmienionym poziomie), błyskawicznie zmieniły oczekiwania uczestników rynku.

Dziś wycena obniżek stóp w Polsce na przyszły rok, która pewniej zagościła w kontaktach terminowych dopiero po obniżce stóp w Czechach, sięga już 75-100 pkt.. Te oczekiwania umocnią się jeszcze po danych sierpniowych, kiedy to z uwagi na mniejszą liczbę dni roboczych, dynamika produkcji może być ujemna. Dane, które zostaną podane we wrześniu, zepchną trend w produkcji w okolice 4-6 proc. w ujęciu rocznym. Potwierdzeniem dla zasadnosci takich oczekiwań stają się już dziś informacje o nowych zamówieniach w przemyśle, które spadły o 4,3 proc. w ujęciu rok do roku. Źle to rokuje dla produkcji.

Trend produkcji rzędu 4-6 proc. odpowiada dynamice PKB poniżej 4 proc. w ujęciu rocznym. 2 kwartał - co nie jest szczególnym zaskoczeniem - był jeszcze całkiem dobry. Nie sądzę, by tempo wzrostu spadło w 3 kwartale tego roku aż tak bardzo, bo swoją pozytywną kontrybucję zdążą tu jeszcze wnieść - podobnie jak w całym pierwszym półroczu - usługi rynkowe i budownictwo. Tym niemniej spodziewać się można spadku dynamiki PKB do około 4 proc. już w 4 kwartale.

Słabym danym o produkcji towarzyszą niezłe informacje o cenach producenta. Podobnie, jak w Czechach, PPI w Polsce pokazał lekki trend spadkowy (2,3 proc.; w czerwcu 2,6 proc.). Nie jest to jednak poważny argument na rzecz niskiej presji inflacyjnej, bo w lipcu złoty był jeszcze rekordowo silny (aprecjacja rzędu 4,6 proc. wobec USD i 3,6 proc. wobec EUR). Korekta przyszła w sierpniu. I będzie trwała.

Kiepskim danym o produkcji sprzedanej przemysłu towarzyszą dobre wyniki sprzedaży detalicznej. Po wyłączeniu z tych danych sprzedaży paliw i żywności mamy tu bowiem stabilizację na poziomie 17-18 proc. w ujęciu rocznym. Tak wysokie odczyty prowadzą do wielu nieporozumień. Duża dynamika sprzedaży bywa używana, jako argument na rzecz tezy o umiarkowanym tempie spadku dynamiki PKB. Jest to jednak argument dziwny. Wysoka sprzedaż detaliczna potwierdza jedynie wysoką konsumpcję. Konsumpcja staje się coraz wyraźniej motorem wzrostu gospodarczego. Ale ten motor pociągnie gospodarkę przez 2-3 kwartały, generując przy tym narastającą nierównowagę makroekonomiczną. Dynamika inwestycji spada. Strona podażowa gospodarki – jak widać po danych o produkcji – kuleje. Z czego tu się cieszyć? Że spowolnienie przyjdzie później, będzie głębsze, a oczekiwania inflacyjne ustabilizują się znacząco powyżej celu RPP?

Dane o agregatach pieniężnych pozostają spójne z obrazem „odłożonego” spowolnienia w sferze realnej. Podaż pieniądza jest wysoka (16,5 proc. r/r), ale też saldo umorzeń jednostek w funduszach inwestycyjnych było w lipcu po raz kolejny mocno niekorzystne (ponad 3,5 mld PLN). Depozyty gospodarstw domowych rosną w tempie ponad 24 proc. r/r, ale kredyty ogółem spadają (4 proc. m/m). Ich dynamika nieznacznie przekracza 30 proc. w ujęciu rocznym. Depozyty przedsiębiorstw rosną już w tempie poniżej nominalnego PKB (7 proc. r/r), co jest spójne z pogarszajacymi się wynikami finansowymi. Firmy coraz oporniej też sięgają po kredyt (spadek o 1 proc. w lipcu w ujęciu m/m; wzrost o 23,5 proc. r/r).

Wydaje się, że RPP powinno być realtywnie łatwiej znaleźć większość dla ewentualnej decyzji o podwyżce stóp procentowych teraz, czyli najdalej na przełomie 3 i 4 kwartału, niż później. Za taką tezą przemawia ustabilizowanie się inflacji bazowej netto i spadek CPI z poziomu znacząco przekraczającego cel inflacyjny po pierwszym z oczekiwanych „szczytów” w sierpniu (kolejny nadejdzie w styczniu przyszłego roku), ale też relatywnie niezła wciąż sytuacja w sferze realnej. Przypomnijmy, że istotne spowolnienie nadejdzie z opóźnieniem, bo dopiero po wygaśnięciu efektu „wygładzania konsumpcji”.

To, że Radzie powinno być łatwiej teraz niż później, nie znaczy jednak wcale, że do podwyżki stóp dojdzie. Bo, chociaż inflacja headline ustabilizuje się w przedziale 4-5 proc., czyli powyżej celu inflacyjnego NBP; chociaż nowy wskaźnik inflacji bazowej z wyłączeniem cen energii rósł będzie stopniowo do ok. 3 proc.; chociaż złoty przestanie być jednym z podstawowych czynników dezinflacyjnych; chociaż deficyt na rachunku bieżącym może się zbliżyć do 6-7 proc. PKB; a dynamika wynagrodzeń utrzymywać się będzie przez najbliższe 2 kwartały w przedziale 9-11 proc., to zmobilizowanie RPP do działania będzie bardzo trudne.

W bilansie ryzyk dla przyszłej inflacji i wzrostu, interpretowanym przez poszczególnych członków RPP, przeważać bowiem zacznie troska o wzrost gospodarczy. Spadkowu trend inflacji CPI odtrąbiony zaś zostanie, jako zwycięstwo nad inflacją. Przekroczenie celu zostanie uzasadniane wstrząsami podażowymi. Większości RPP skłonnej z troska pochylać się nad słabnącą gospodarką, w sukurs przyjdą też pewnie czeski i węgierski bank centralny, które zdecydują się na obniżki stóp procentowych (uzasadnione odmiennym przecież niż u nas bilansem ryzyk, ale kogo to obejdzie?).

Ponieważ nie wszyscy członkowie RPP podzielać będą pogląd o „niegroźnych skutkach inflacji czasowo przekraczającej cel”, nie wykluczałbym jednak (na wzór Banku Anglii) jeszcze przed końcem roku głosowania w trakcie tego samego posiedzenia rozbieżnych wniosków o podwyżkę, obniżkę i utrzymanie stóp na niezmienionym poziomie. Nie będzie to służyło budowaniu wiarygodności Rady.

Proste podliczenie głosów wskazuje, że wniosek o podwyżkę stóp nie ma aktualnie większych szans powodzenia. Kluczową postacią dla sformowania propodwyżkowej większości - wyceniającej ryzyko zakotwiczenia oczekiwań inflacyjnych trwale ponad celem, powyżej ryzyka dla wzrostu - pozostaje nadal Jan Czekaj. I w jego wypowiedzi – jak się wydaje – najbardziej uważnie wsluchiwać się będą w najbliższym czasie inwestorzy, usiłując odgadnąć, czy podstawowa stopa procentowa NBP pozostanie na dotychczasowym poziomie (6 proc.), czy może jednak – jak wycenia to dziś rynek - spadnie.

2008-08-29 12:07
gospodarka, blogi ekspertów pkb, inflacja, wzrost Komentarze (1)
 Oceń wpis
   

Negatywny trend PKB w strefie euro jest precedensem. A w Unii Europejskiej ewenementem. Ostatni spadek wyrównanego sezonowo (w ujęciu kwartał do kwartału) PKB przytrafił się UE w 1993 roku. Dlatego -0,2 proc. PKB w 2 kwartale tego roku zrobiło tak duże wrażenie na uczestnikach rynku.

Być może nawet – zaryzykowałbym twierdzenie – wrażenie było zbyt duże, a i reakcja, widoczna głównie z relacjach kursów walutowych, niewspółmierna. Odtrąbienie końca dekady słabego dolara, a tym samym kreślenie lepszych perspektyw dla cen surowców, są zdecydowanie na wyrost.

Wyczekiwana zamiana miejsc?

Ostra rewizja prognoz wzrostu dla strefy euro na ten i przyszły rok (odpowiednio: do 1,1 proc. PKB i 0,7 proc. r/r), której towarzyszą optymistyczne oczekiwania, co do przebiegu ścieżki inflacyjnej (przy cenie ropy 100 dol. za baryłkę inflacja CPI spadłaby na koniec roku do 2,5 proc. z lipcowego szczytu 4,1 proc.) sprawiły, że rynek zaczął wyceniać obniżkę stóp procentowych przez EBC w 3 kwartale 2009. Jest to o tyle interesujące, że równolegle w ocenie analityków istotnie wzrosło (z nieco ponad 52 do 57 proc.) prawdopodobieństwo przekroczenia celu inflacyjnego EBC w okresie 5 najbliższych lat.

Wygląda na to, że inwestorzy spodziewają się teraz wyraźnego przesunięcia uwagi EBC w bilansie ryzyk od inflacji w kierunku sfery realnej. Ma to najprawdopodobniej związek ze zbyt daleko idącą interpretacją wypowiedzi prezesa Trichet po ostatniej decyzji o utrzymaniu stóp procentowych na niezmienionym poziomie.

Rynek zdecydowanie zbyt optymistycznie zapatruje się też – moim zdaniem – na rozwój sytuacji w Stanach Zjednoczonych. Ponieważ popyt na ropę skurczył się w ostatnim roku o 4 proc., a ceny zaczęły spadać, prognozy inflacji zostały istotnie obniżone (przy 100 dol. za baryłkę CPI spadnie na koniec roku do 4 proc. z czerwcowego szczytu 5,6 proc.. „Odbicie” w sferze realnej oczekiwane jest już na przełomie 1 i 2 kwartału 2009 (PKB w ujęciu rocznym 2,5 proc.). Stąd właśnie bierze się wycena podwyżek stóp procentowych o 25-50 pkt. baz. do połowy przyszłego roku.

Innymi słowy: pod wpływem bieżących danych makroekonomicznych uczestnicy rynku zdają się sądzić, że EBC i Fed zamienią się teraz rolami. EBC postępować zacznie jak Fed, przykładając dużą wagę do wzrostu. A Fed przypomni sobie o swoim dualnym mandacie i pod wpływem zaniepokojenia wysoką inflacją mocno się „zjastrzębi”. Poważna korekta na rynku EUR/USD wsparta jest takimi właśnie przewidywaniami trendów PKB i stóp procentowych na głównych rynkach bazowych.

Ta linia rozumowania ma jednak kilka słabych punktów. Po pierwsze - zakłada spadek cen ropy w wyniku wygasania spekulacji, ale przede wszystkim spadku samego popytu na ropę. Po drugie – abstrahuje od kolejnych wzrostów cen na rynku żywnościowym. Po trzecie – nie przewiduje pogłębiania się trendu spadku konsumpcji w Stanach. Po czwarte – nie doszacowuje różnic strukturalnych w gospodarce amerykańskiej i europejskiej, które determinują postępowanie Fed i EBC.

Chiny i ceny ropy

Jeśli chodzi o ceny ropy, to widać, że w ostatnim roku popyt w krajach OECD spadł średnio o 350 tys. baryłek na dzień. Był to spadek największy od 20 lat. Ten trend nie uległ zmianie również w tym roku. Dla przykładu – w maju, po przekroczeniu ceny benzyny 4$/galon popyt na ropę w Stanach Zjednoczonych spadł o 140 tys. baryłek na dzień. Tak działają rynki o niskiej energochłonności produkcji, wysokiej elastyczności cenowej popytu i rozwiniętych technologiach umożliwiajacych substytucję.

Tyle, że w tym samym czasie popyt na ropę ze strony krajów rozwjających się rośnie w tempie 1,4 mln baryłek na dzień. Fenomen gigantycznego wzrostu popytu, przy błyskawicznie rosnącej cenie, nietrudno wyjaśnić: około ¼ światowej konsumpcji ropy odbywa się wciąż po cenach silnie subsydiowanych. Lwia część z tego przypada na kraje-producentów ropy i państwa rozwijające się. Dlatego tu, pomimo wysokich cen światowych, popyt rośnie powyżej średniej z dwóch ostatnich dekad.

Podaż ogólem ropy w ostatnim roku spadła naprawdę nieznacznie, bo tylko o ok. 130 tys. baryłek na dzień. Tak więc to nie relacje popytu/podaży ogólem, ale struktura tego popytu i polityka subsydiowania cen energii w krajach rozwijających się sprzyjają utrzymywaniu się wysokich cen na rynkach światowych.

Innymi słowy: to nie spowolnienie w Stanach czy Europie, ale w Chinach, Indiach, Brazylii, Rosji, przesądzi o cenach ropy. Czy PKB w Chinach wyhamuje już w tym roku tak ostro, albo odejście od subsydiowania cen energii będzie tak dynamiczne, by zepchnąć ceny ropy do 90 dol.? Szczerze w to wątpię.

Energia i żywność

Jeśli chodzi o żywność, to do rangi pierwszorzędnej urasta odpowiedź na pytanie: czy istniejące już i obowiązujące plany produkcji biopaliw mogą zostać w ciągu najbliższych kilkunastu lat zwielokrotnione? Pociąga to za sobą gigantyczną różnicę przy prognozowaniu cen bazowych artykułów żywnościowych.

Trzeba przy tym pamiętać, że dziś produkcja biopaliw staje się ekonomicznie opłacalna już przy cenach ropy 60-70 dol. za baryłkę. Stąd tak trudno będzie powstrzymać rozbudowę programów produkcji przy cenie ropy przekraczajacej 100 dol. Inaczej mówiąc: jeśli ceny ropy nie spadną poniżej 60 dol., to ceny bazowej żywności wzrosną od kilku do kilkunastu procent, bo uwzględnione przy ich prognozowaniu programy inwestycyjne dla biopaliw już są wdrażane. Jeśli ceny ropy utrzymają się w przedziale 60-100 dol. (lub wyżej) ceny bazowej żywności wzrosną o kilkadziesiat procent, bo wdrażane będą nowe inwestycje w biopaliwa.

Układ czynników wpływających na ceny żywności i energii jest przy tym wyjątkowo niekorzystny dla konsumentów. O ile bowiem, jak szacuje MFW, z obecnej podaży surowców rolnych w grupie największych producentów na cele niekonsumpcyjne idzie już teraz od 20 do 50 proc., to wpływ produkcji biopaliw na ceny energii pozostaje nadal znikomy, z uwagi na ich niski, bo ledwie 1 proc. udział w podaży paliw ogólem. Zmieni się to nie wcześniej niż w roku 2020, kiedy biopaliwa stanowić powinny już ok. 20 proc. rynku.

Słowem: układ czynników makroekonmicznych, rynkowych i nierynkowych (rządowe programy subsydiowania produkcji biopaliw) skutecznie pcha w górę ceny żywności, ale nie jest w stanie szybko obniżyć cen paliw. I tak będzie jeszcze przez parę ładnych lat.

Na ceny żywności negatywnie wpływać też będzie rosnący popyt na mięso. Już dziś ekonomiści mówią o zjawisku zwanym „meatflation”. Prognozy OECD przewidują wzrost globalnej konsumpcji mięsa w najbliższej dekadzie o 21 proc.. Popyt płynął będzie naturalnie głównie ze strony krajów rozwijających się. Dziś ceny mięsa w Stanach są o połowę mniejsze niż w Azji. Wzrost globalnego popytu wymusi jednak ich wzrost na wszystkich rynkach, co oznacza wolniejszy niż w wielu prognozach spadek globalnej inflacji.

Kredyt i konsumpcja

Jeśli chodzi o konsumpcję w Stanach, której kontrybucja do PKB zbliża się do 80 proc., to wyraźnie niedoszacowane pozostają nadal skutki kryzysu na rynku kredytowym. Wzrost konsumpcji w drugiej połowie 2009 roku wymagałby przywrócenia przedkryzysowych warunków kredytowania. Wydaje się to, w tak krótkim czasie, oczekiwaniem nadmiernie optymistycznym. Problematycznie wygląda więc nie tylko szybki spadek inflacji, ale również „odbicie” wzrostu PKB. A jest to – przypomnijmy – podstawa dla oczekiwań rynku na zmianę zachowania Fed i wzrost oficjalnych stóp procentowych.

Płace, związki zawodowe i banki centralne

Jeśli chodzi o zamianę ról między Fed i EBC, to warto pamiętać, nie tylko o różnicy w mandatach, jakimi przy wypełnianiu swych funkcji kierują się oba te banki. EBC ma bowiem wszelkie podstawy, by bardziej niż Fed przejmować się efektami „drugiej rundy”. A to dlatego, że „uzwiązkowienie” gospodarki euopejskiej jest wciąż blisko 5-krotnie większe niż amerykańskiej. Stąd źródła inflacji płacowej są w strefie euro znacznie silniejsze i bardziej scentralizowane niż w Stanach.

Krótko mówiąc: każdy poziom inflacji przewyższajacy cel inflacyjny EBC (blisko, ale poniżej 2 proc.) spotykać się musi z ostrą reakcją EBC, ponieważ przekraczanie celu niesie za sobą groźbę utrwalenia się wysokich oczekiwań inflacyjnych wpływających na inflację płacową. Tej żelaznej reguły nie może zmienić nawet oczekiwany w najbliższych 2 latach spadek dynamiki PKB w strefie euro poniżej potencjału (2 proc.).

Dolar na huśtawce

Wygląda na to, że rynek może się bardzo mylić w ocenie rozbieżnych perspektyw gospodarki amerykańskiej i europejskiej. Może też mylnie odczytywać sygnały wysyłane ostatnio przez Fed i EBC. Najlepszym tego sprawdzianem będzie w najbliższym półroczu zmienność na rynku EUR/USD. Sądzę, że będzie ona nadal duża (przedział wahań 1,35-1,60).

Dziś rynek jest wciąż jeszcze mocno zdezorientowany i szuka dla siebie wyraźnego kierunku pod wpływem miesięcznych danych lub własnych interpreacji wypowiedzi bankierów centralnych. Odnalazł więc decoupling  w przeciwstawnych trendach PKB i inflacji w Europie i Stanach. Nie przywiązywałbym się jednak nadmiernie do scenariuszy makroekonomicznych budowanych w warunkach tak dużego jak teraz chaosu.

 

2008-08-18 18:12
gospodarka, blogi ekspertów euro, dolar, globalny kryzys Komentarze (5)
 Oceń wpis
   

Utożsamianie oczekiwanej nowej odsłony ustawy o finansach publicznych z pokonaniem barier fiskalnych, podcinających w dłuższym okresie wzrost gospodarczy, jest kompletnym nieporozumieniem. Zapowiadana od lat ustawa w potocznej świadomości identyfikowana jest z reformą finansów publicznych. Jak zreformować finanse publiczne? To proste: uchwalić rewelacyjną ustawę o finansach publicznych. Opozycja, ktokolwiek by nią nie był, niezmiennie grzmiała: nie ma ustawy o finansach publicznych, stąd nic dziwnego, że nie widać reformy.

Oczywiście, to jakieś nieśmieszne żarty. Istotne oszczędności w wydatkach budżetu pojawić się mogą wyłącznie po likwidacji wielu zadań wypełnianych dziś w nadmiarze przez sektor publiczny. Ustawa o finansach publicznych nie likwiduje zaś żadnych zadań. Zadania nakładane są na różne podmioty sektora publicznego w drodze setek ustaw i rozporządzeń regulujących ich funkcjonowanie. Istnieją uzasadnione przesłanki do twierdzenia, że nie wszystkie z tych zadań muszą być przez sektor publiczny wypełniane. Istnieją też dowody, że nie są one wypełniane efektywnie. Rząd, my wszyscy, nie mamy dziś bladego pojęcia, ile te zadania powinny naprawdę kosztować, gdyby były (a często, choć nie zawsze, jest to przecież możliwe) wyceniane na zasadach rynkowych.

Polskie finanse publiczne charakteryzują się niską jakością, wysoką ceną i wielką obfitością usług opłacanych przez podatnika. W sferze usług publicznych, co krok natykamy się na historycznie uformowane enklawy, gdzie pracuje się naprawdę niewiele, a płaci za tę niby pracę naprawdę relatywnie dużo.

Ustawa o finansach publicznych ma nas przybliżyć do odpowiedzi na niektóre z pytań o faktyczne koszty funkcjonowanie sektora. Ma też dać wiedzę o efektywności nakładów (w postaci wskaźników ilościowych i jakościowych). Dysponentom środków publicznych pozbawionym już osobowości prawnej pozostawić ma też prawo wyboru: wykonywać dalej zadania własnymi siłami, czy redukować je – na przykład - poprzez outsourcing.

Ustawa ma być jedynie (i aż) próbą lepszego zidentyfikowania strumieni przepływu środków i efektywniejszego wykorzystania już istniejących zasobów sektora publicznego. Ma więc dostarczyć podstaw dla pomiaru efektywności wykorzystania środków publicznych. Sektor publiczny w Polsce cechuje nieograniczona wprost skłonność do dopisywania sobie coraz to nowych zadań i domagania się środków (z naszych podatków lub z zaciągania przez państwo długu) na ich wykonanie. Ustawa o finansach publicznych ma katalog tych zadań zamrozić. Ale zlikwidować ich nadmiaru oczywiście nie jest w stanie. Choć, moim zdaniem, mogłaby wprowadzić jakąś regułę, otworzyć furtkę dla likwidacji nadmiaru zadań. Na przykład taką, że jeśli pula środków przyznanych na wykonanie deklarowanych zadań jest niewystarczająca RM ma prawo w drodze autonomicznych decyzji ograniczyć ich listę.

Z uchwaleniem ustawy o finansach publicznych łączy się mityczne wprost wyobrażenie na temat skokowej poprawy sytuacji sektora, wygospodarowania przez konsolidację i lepszą kontrolę przepływu środków gigantycznych oszczędności, a tym samym likwidacji deficytu, połączonej z równoczesną redukcją podatków.

Ten przesympatyczny obraz pozostaje jednak w dość luźnym związku z rzeczywistością. Ugruntowanie fałszywej mitologii ustawy, zdeformowanie jej celu i oczekiwanych następstw, zawdzięczamy w dużej mierze politykom. Politycy muszą obiecać wyborcom coś namacalnego. Na przykład 10 mld złotych jest z pewnością namacalne. Odebranie zaś osobowości prawnej jednostkom budżetowym z pewnością opinii publicznej nie rozpali. Rozgrzeje co najwyżej garść zainteresowanych utrzymaniem status quo.

I tak cel ustawy o finansach publicznych został trwale wypaczony. Po co robimy ustawę? Po to, by zaoszczędzić 10 mld złotych na konsolidacji. Oczywiście - brednie. Ale za to dobrze „sprzedawalne”. I tak, ustawę o finansach trzeba dziś zdemitologizować. Przydać jej rzeczywiste znaczenie. Przypisać relną treść.

Jaką? Wieloletnie planowanie finansowe na szczeblu centralnym i lokalnym, obejmujące co najmniej kadencję obieralnych władz; budżet zadaniowy wprzęgnięty w takie planowanie; wytyczenie ścieżki deficytu w okresie kadencji; określenie zasad zmian tej ścieżki w kolejnych latach; precyzyjne i ostrzejsze niż dziś procedury ostrożnościowe w razie wzrostu deficytu lub długu publicznego; uporządkowanie w ramach budżetowego funduszu środków europejskich nieklarownych dziś rozliczeń z UE; wreszcie przetarcie ścieżki dla redukcji zadań jednostek sektora i osiągnięcia tym samym realnych oszczędności w wydatkach. Takie, z grubsza rzecz biorąc, cele przyświecać powinny ustawie o finansach publicznych.

Jak wobec tego zdefiniować legendarną reformę finansów publicznych? Przede wszystkim trzeba samo pojęcie reformy raz na zawsze oderwać od postulatu uchwalenia ustawy o finansach publicznych. Na reformę finansów publicznych składa się cała paleta przedsięwzięć podejmowanych w szeroko pojętej sferze deregulacji, a przede wszystkim na rynku pracy. Te przedsięwzięcia, stanowiące niezbędny pierwszy krok na drodze do naprawy finansów publicznych, są zupełnie niezależne od istnienia czy nieistnienia ustawy o finansach publicznych.

Właściwa droga do zdrowych finansów publicznych wygląda bowiem tak: wyższa podaż pracy (więcej pracujących i dłuższy okres pracy w cyklu życia) - mniej trasferów finansujących konsumpcję ludzi zdolnych do pracy – wzrost inwestycji - poprawa pozycji fiskalnej – a dopiero na końcu: niższe podatki.

Poprawa pozycji fiskalnej jest więc wynikiem zmian strukturalnych o charakterze propodażowym. Nie jet zaś celem nadrzędnym, od wskazania którego zaczyna się każde expose każdego kolejnego premiera.

Reforma finansów publicznych zaczyna się na rynku pracy i w sferze deregulacji. Takie ujęcie problemu oznacza potrzebę rewizji domininującego wśród polityków (ale też i wielu ekonomistów) podejścia do kluczowych obszarów polityki gospodarczej: od podatków, poprzez funkcjonowanie rynku pracy, na roli transferów socjalnych kończąc. Jesteśmy wciąż odlegli o lata świetlne od wypracowania konsensu, co do rozwiązań szczegółowych, niezbędnych dla osiągniecia celu głównego reformy finansów publicznych.

A co jest tym celem? Uwolnienie jak największej puli środków publicznych na cele inwestycyjne, których nie jest w stanie sfinansować samodzielnie sektor prywatny. Oznacza to, że transfery publiczne nie powinny finansować konsumpcji osób i instytucji zdolnych do pracy i samodzielnego przetrwania na rynku.

Takiej reformy finansów publicznych żadna ustawa nam nie załatwi. Jednego możemy być pewni: złemu rządowi najlepsza nawet ustawa o finansach publicznych nie pomoże; może co najwyżej pomóc dobremu gabinetowi rządzić trochę lepiej.

Ale kluczem do powodzenia reformy – powtórzmy - jest redukcja zadań wypełnianych przez sektor publiczny. Właściwe zdefiniowanie celów stawianych przed reformą finansów publicznych wymaga tylko dobrej analizy. Dla osiągnięcia tych celów niezbędne są już jednak najwyższe standardy zarządzania zmianami w administracji publicznej. I wiele determinacji.

 

2008-08-16 10:26
gospodarka, blogi ekspertów finanse publiczne Komentarze (7)
 Oceń wpis
   

Co chwilę jakiś VIP uroczyście obwieszcza, że właśnie zaczyna się początek końca kryzysu na globalnym rynku kredytowym. Po czym następuje kolejne tąpnięcie. Poszukiwanie twardego dna trwa już ponad rok. I wiele wskazuje na to, że jakiś czas jeszcze potrwa. VIPy będą miały zajęcie.

W jakiej formie jest obecnie gospodarka światowa? Moim zdaniem jest to wciąż ledwie faza identyfikacji strat. Trwają desperackie próby odzyskanie wiarygodności przez wielkie banki, ikony globalnego kapitalizmu. Jest to też etap naznaczony aktywnymi działaniami interwencyjnymi administracji państwowej. Skutki tych działań niosą ze sobą trudne jeszcze do wyobrażenia konsekwencje makroekonomiczne (stagflacja), mikoekonomiczne (optymalizacja ryzyka przez podmioty gospodarcze, choćby w postaci preferencji dla inwestycje w dług kosztem equity) i systemowe (nacjonalizacja, moral hazard). Interwencjonizm jest przy tym usprawiedliwiany pragnieniem zapobieżenia narastaniu ryzyka systemowego. Trudno jednak pozbyć się wrażenia, że rządy starają się przy tym za wszelka cenę podtrzymać trwający od roku 2000 boom gospodarczy. Jego ekonomiczny sens sprowadzał się do tolerowania tempa przyrostu zagregowanego popytu wykraczającego dalece poza tempo wzrostu nominalnego PKB. Taka polityka gospodarcza jest prawdziwą wylęgarnią przeróżnych bąbli na aktywach finansowych i niefinansowych. Wiele rządów i banków centralnych nie potrafi jednak teraz odnaleźć busoli dla swoich działań, które powinny sprzyjać ograniczeniu tempa przyrostu zagregowanego popytu oraz podnoszeniu trendu PKB.

Chaos, interwencjonizm i postleninowskie paradoksy

Brak klarownych intencji decydentów daje pożywkę dla rynkowego chaosu. Nic dziwnego, że zachowania inwestorów cechuje nieraz brak elementarnej logiki. Potrafią zareagować popytem podnoszącym wskaźnik Dow Jones bezpośrednio po publikacji wyników firm za 2 kwartał pokazujących pogorszenie wyników finansowych o blisko 10 proc., co jest kompletnym kretynizmem. Potrafią kupować akcje przy współczynniku P/E równym 87, choć wszyscy dobrze wiedzą, że jego długoterminowa wartość nie przekracza 12, a przy P/E dochodzącym do 21 inwestorzy tradycyjnie wyrzucają akcje z portfeli. Potrafią umocnić dolara po danych o PKB za 2 kwartał, po których rynek futures znacząco redukuje prawdopodobieństo podwyżki stóp przez Fed w październiku (56 proc. zamiast 76 proc.). Sztuka inwestowania? Genialna intuicja? Raczej totalna dezorientacja i chaos.

Przykład Merrill Lynch pokazuje, jak desperackie są nieraz metody, których chwytają się ogarnięte kryzysem instytucje finansowe. Przykład działań Fed, gotowego przez ponad pół roku zasilać system w nieograniczoną płynność po subsydiowanych cenach, czy przykład działań Kongresu, reglamentującego „krótką sprzedaż” wybranych firm, ukazują z kolei rozmiar katastrofy, jakiej doświadcza największa na świecie wolnorynkowa gospodarka.

Jak bardzo zdesperowany musi być bank, żeby wyczyścić portfel z podejrzanych aktywów wartych nominalnie 30,6 mld USD pozbywając się ich za ledwie 6,7 mld? Sprzedaż CDOs za jedną piątą nominału i sfinansowanie tej trasakcji w ¾ ze środków własnych banku pożyczonych inwestorowi, to dopiero wstęp do komedio-dramatu. Bo o ile polityka Fed wyraźnie chroni posiadaczy długu, to zarządy prywatnych korporacji muszą teraz wziąć na siebie obowiązek ochrony akcjonariuszy. Tyle, że tymi akcjonariuszami są przede wszystkim kontrolowane przez rządy fundusze inwestycyjne (SWF). Te fundusze z krajów rozwijających się lub eksportujacych ropę, lokują w aktywach krajów rozwiniętych swoje rosnące rezerwy dewizowe, pozyskiwane z finansowania nadmiernej konsumpcji w Stanach. Marks by tego nie wymyślił.

W ostatnim roku kilkanaście najciężej doświadczonych kryzysem banków podwyższyło kapitał na kwotę przekraczającą 250 mld USD emitując nowe akcje. Te akcje kupiły przede wszystkim SWF. I kiepsko wyszły na tych inwestycjach, bo ich akcje straciły od tego czasu połowę wartości. Obecnie trwa więc proces masowego uruchamiania tzw. reset clauses, co oznacza zobowiązanie zrekompensowania nowym akcjonariuszom przez bank spadku wartości akcji poniżej określonego poziomu w przypadku nowych emsji lokowanych na rynku w uzgodnionym czasie. Jeśli tą drogą w ślad za ML pójdą inni (dla przykładu ekspozycja Citi w segmencie CDOs jest zbliżona do 23 mld USD, a UBS sięga blisko 7 mld), to SWF może i będą nadal dokapitalizowywać banki, zapewniając im wymagane współczynniki wypłacalności, tyle, że gigantyczne odpisy na rezerwy tak szybko się nie skończą. I jak w tym świetle wygląda fundamentalna reguła rynkowej gospodarki mówiąca o ponoszeniu przez podmioty gospodarcze indywidualnego ryzyka inwestycyjnego?

Kryzys wiarygodności w sektorze finansowym wciąż trwa. Kupowanie tej wiarygodności kosztuje. Cena pieniądza rośnie i będzie rosła nadal. Kryzys jest jak dotąd dotkliwy dla rynku nieruchomości. Ale ledwie liznął konsumentów i te sektory, które żyją z finansowania konsumpcji kredytem (samochody). Cała sfera realna nadal czeka na uderzenie tsunami z globalnego rynku finansowego. Początek końca? Jeśli tak, to raczej długi to będzie początek.

Kto zyskuje, kto traci na słabym dolarze?

Deprecjacja dolara (wobec euro od 2002 roku do dziś nominalnie o ponad 43 proc.; wobec koszyka walut ważonego udziałem w handlu zagranicznym Stanów – o ponad 26 proc.) w poważnym stopniu przyczynia się do wzrostu cen surowców. Korelacja kursu USD z reprezentatywnymi indeksami cen żywności i surowców jest solidnie udokumentowana.

W sześciu ostatnich latach spadkowi dolara towarzyszył wzrost ONZ-owskiego Food Price Index (55 artykułów i surowców) o 132,26 proc. Szacunki prof. Steve Hankego z Cato Institute (wystąpienie przed Komisją Budżetową Izby Reprezentantów, 30 lipca 2008) pokazują, że w przypadku niektórych nieprzetworzonych artykułów żywnościowych, gdzie podaż przekracza popyt (cukier, żywiec wołowy, sok pomarańczowy, chuda wieprzowina), a których ceny pomimo tego wzrosły w latach 2002-2008, kontrybucja deprecjacji dolara do wzrostu cen sięgała gigantycznych rozmiarów - od 112 do 212 proc..

Innymi słowy: gdyby dolar utrzymał się w roku 2008 na poziomie z końca 2001 roku (przypomnijmy: USD/EUR 0,8912 zamiast 1,5748) ceny niektórych artykułów, wspieranych przez korzystne kształtowanie się fundamentalnych ralacji popytu/podaży, mogłyby nominalnie spaść, a nie wzrosnąć, jak w przypadku soku pomarańczowego o 75 proc., cukru o 61 proc., czy żywca wołowego o 68 proc..

Nawet w przypadku ropy, gdzie popyt wyraźnie przyczynił się do wzrostu cen, kontrybucja zmian kursu walutowego do ceny z końca czerwca 2008 (140 USD za baryłkę) przekroczyła 50 proc.. Przy rosnącym popycie cena ropy powinna wzrosnać (z 19,84 USD w końcówce 2001) do 79,23 USD. Powinna, gdyby nie było tak głębokiej deprecjacji dolara. Spadek dolara musi prowadzić do wzrostu nominalnych cen surowców wyrażanych w dolarach, bo tylko więcej dolarów pozwala w tej sytuacji opłacić tę samą jednostkę nabywanego surowca.

Ekonomiści nie mają pomimo tego wątpliwości: słaby dolar jest dla Stanów wybawieniem. To słaby dolar pozwolił utrzymać relatywnie wysokie tempo wzrostu w pierwszym półroczu, wbrew temu, co dzieje się na rynku finansowym, bo zrewitalizował eksport. Dzięki temu spadł deficyt handlowy. Dzięki temu mógł z kolei bezkarnie wzrosnąć deficyt fiskalny (rabat podatkowy podtrzymujacy konsumpcję).

Gospodarka światowa płaci za słabość dolara wyższymi cenami żywności i surowców. To prawda. Ale dzięki niższej konsumpcji w Stanach i wyższej w krajach rozwijających się, maleje też globalna nierównowaga. Kraje rozwijające się, mniej zainteresowane aktywami denominowanymi w dolarach, redukują finansowanie amerykańskiej konsumpcji przekraczającej rozmiary produkcji.

Dziś, pomimo wzrostu cen surowców i żywności, nikt z decydentów na świecie, tak naprawdę, nie jest zainteresowany szybkim umocnieniem się dolara. A już najmniej sami Amerykanie. Dolar będzie więc tam, gdzie jest jeszcze przez dłuższy czas. A ceny żywności, surowców? Niestety też.

2008-08-04 18:10
gospodarka, blogi ekspertów dolar, żywność, surowce, kryzys Komentarze (3)