O mnie
 
ekonomista, prowadzi własną firmę doradczą "JJ Consulting"
 


Najnowsze komentarze
 
2015-05-25 12:11
gdptax do wpisu:
CIepla woda
Do Pańskich wątpliwości dodaję swoje. Ale pytanie jest głębsze, dlaczego my jako zbiorowość[...]
 
2015-02-12 11:56
wispawel12 do wpisu:
Zapasy pompują nam wzrost
Uległeś wypadkowi?Doznałeś obrażeń?Nie czekaj zgłoś się już dziś!!!Przyjmujemy zgłoszenia od[...]
 
2014-08-17 14:25
tatar001 do wpisu:
Mój krótki mail do Jarosława Gowina
Również nie widzę szansy na euro w Polsce, przynajmniej przez najbliższe kilka(naście) lat.
 



 Oceń wpis
   

Po niespodziewanej, podjętej między regularnymi posiedzeniami, decyzji Fed o podwyżce stopy dyskontowej z 0,5 do 0,75 proc., na rynku zapanowało potężne zamieszanie. Część inwestorów postanowiła wykorzystać atmosferę niepewności dla realizacji zysków. Nie mające nic wspólnego z intencjami Fed, podgrzane przez działania spekulacyjne, oczekiwania na rychłą podwyżkę podstawowej stopy procentowej, zepchnęły w dół giełdę i wywindowały kurs dolara.

Szef Rezerwy Federalnej, podczas wystąpienia w Senacie, musiał się później nieźle napracować, by rozwiać obawy przed szybką podwyżką stóp procentowych. Bernanke wyraźnie podkreślił, że podstawowa stopa procentowa pozostanie nadal na dotychczasowym, rekordowo niskim poziomie, przez dłuższy czas. W jego opinii ożywienie gospodarcze znajduje się wciąż we wstępnej fazie wstępującej (nascent), podczas gdy inflacja pozostaje stłumiona (subdued). Ze słów prezesa amerykańskiego banku centralnego wynikało, że czym innym są działania zmierzające do zamkniecia etapu „ilościowego luzowania” polityki pieniężnej (do nich zaliczyć wypada właśnie podwyżkę stopy dyskontowej, czyli ceny pieniądza pożyczanego przez banki komercyjne od Rezerwy Federalenej), a czymś zupełnie odrębnym jest samo podniesienie ceny kredytu w gospodarce.

Dane płynące ze sfery realnej w Stanach są bowiem bez wątpienia mieszane. Choć pewnie wszyscy chcielibyśmy, by było inaczej. Szczególnie niepokojąca jest nadal sytuacja na rynku nieruchomości. Ceny w niektórych regionach przestały już co prawda spadać, nadal jednak spada sama sprzedaż nowych domów. Indeksy zaufania konsumentów tkwią na rekordowo niskich poziomach. Sytuacja na rynku pracy przestała się pogarszać, ale też wcale się nie poprawia. Tempo wzrostu gospodarczego w IV kwartale okazało się co prawda nieco wyższe od oczekiwań, ale struktura tego wzrostu wskazuje na znaczący udział spożycia publicznego. Sektor prywatny wciąż nie przejął od sektora rządowego funkcji motoru wzrostu gospodarczego. Decydujacy wpływ na dynamikę PKB mają stale wydatki ponoszone przez rząd w ramach pakietu stymulacyjnego. A drugiego pakietu już nie będzie, bo nie pozwala na to stan finansów publicznych.

Awersja do ryzyka pozostaje w ścisłym związku z popartą twardymi danymi niewiarą inwestorów w trwałość tendencji wzrostowych. Zmienne fale rosnącej i malejącej - w rytmie miesięcznych danych - awersji raz windują, a innym razem dołują ceny aktywów dolarowych. Im większa jest ufność w odbicie gospodarki globalnej – tym niższa staje się awersja do ryzyka, co spycha w dół ceny aktywów dolarowych. Złe dane z kolei natychmiast powodują powrót inwestorów do bezpiecznego portu, jakim pozostaje wciaż dolar.

Umocnienie dolara nie jest więc bynajmiej pochodną jakiejś istotnej zmiany o charakterze fundamentalnym. Jest za to następstwem splotu okoliczności, na które składają się:

·        niepewność, co do siły i trwałości tendencji wzrostowych w globalnej gospodarce;

·        kryzys wiarygodności na rynku długu w strefie euro wywołany wydarzeniami w Grecji i innych krajach ClubMedu.

Część inwestorów wykorzystała te sprzyjające im okoliczności dla zarobu na zmianie pozycji na rynku EUR/USD. Na rynku nadal sporo jest takich, którzy gotowi są podjąć grę na dalsze osłabienie euro wobec dolara. Jeszcze wiecej jest na ten temat plotek. Jeśli jednak, jak można oczekiwać, dynamika PKB w 1 kwartale 2010 okaże się poniżej prognoz, a zagrożenie kryzysem niewypłacalności państw południa Europy minie – kurs krzyżowy wróci do wahań w przedziale 1,38-1,45.

Nie sądzę, by Fed w ogóle podniósł podstawową stopę procentową w tym roku. Może się do tego przymierzyć dopiero w 1 kw. 2011. Podobnie opóźniony, wobec dzisiejszych oczekiwań, będzie zresztą i wzrost restrykcyjności polityki pienieżnej w strefie euro.

Na marginesie dodajmy, że zmiany w bilansie ryzyk dla przyszłej inflacji i wzrostu w Polsce też w żadnym wypadku nie uzasadniją – co wciąż jeszcze wycenia rynek - 2,25 proc. podwyżki podstawowej stopy procentowej.

Europa na wirażu

Rzut oka na dane o bilansie płatniczym w strefie euro doskonale oddaje istotę złożonego problemu, jakim staje się dziś rozdźwięk między koniecznością sanacji finansów publicznych, a potrzebą podtrzymania wzrostu gospodarczego wydatkami publicznymi. Mamy tu do czynienia z „paragrafem 22” w najczystszej postaci.

            Otóż, w minionym roku deficyt na rachunku bieżącym Grecji, Włoch, Hiszpanii i Portugalii wyniósł łącznie 102 mld EUR. Około połowa tej kwoty była wynikiem intensywnego importu wewnątrzstrefowego. Nie trzeba dodawać, że kraje ClubMedu intensywnie importowały towary i usługi z Niemiec. Z tego właśnie tytułu pochodziła ponad połowa nadwyżki w bilansie obrotów bieżących naszych zachodnich sąsiadów, sięgająca łącznie kwoty 80 mld EUR. I tak to sobie funcjonowało już dobrą dekadę. Waga deficytu na rachunku bieżącym została kompletnie zrealtywizowana przez wspólny pieniądz. Ekonomiści od dawna zwracali na to uwagę, ale – co często się zdarzało – raczej w tonie aprobatywnym, a nie ostrzegawczym: „patrzcie, na jak wiele można sobie pozwolić, kiedy juz jest się członkiem eksluzywnego klubu euro”.

W praktyce zaś wyglądało to tak, że kraje południa Europy, żyjące zdecydowanie ponad stan, pozwalały realokować największej gospodarce strefy euro nadwyżki towarów przekraczające popyt krajowy, a tym samym zapobiegły jeszcze głębszemu tąpnieciu gospodarki niemieckiej. Ten układ samopodtrzymujących się interesów bynajmniej nie zawalił się pod ciężarem groźby niewypłacalności niektórych krajów z obszaru wspólnej waluty. On się teraz, co najwyżej, obnażył. Część komentatorów ze zdumieniem i zgrozą odkryła, że taka na przykład Grecja potrafi wydawać na emerytury 12 proc. swego PKB, czego w żadnym razie nie potrafiłaby sfinansować znajdując się poza strefą euro.

Diagnoza jest zawsze łatwiejsza niż terapia. Wiemy już o co chodzi z tym kryzysem wiarygodności polityki fiskalnej na obszarze wspólnego pieniądza, ale co tym fantem zrobić? Jakie bowiem konsekwencje miałoby spełnienie powszechnie, choć nieraz bezrefleksyjnie, powtarzanych postulatów o sprowadzeniu deficytów w krajach ClubMedu z dzisiejszych niebotycznych poziomów do traktatowych 3 proc. PKB?

To akurat da się dość łatwo wyszacować. Wydatki publiczne w krajach strefy euro o rozdętych deficytach musiałyby zostać raptownie przycięte o co najmniej 120 mld EUR. Taka skala dostosowania fiskalnego, istotnie ograniczając zdolności importowe krajów zadłużonych, zepchnęłaby jednak natychmiast gospodarkę niemiecką w recesję, głębszą od tej z 2009 roku. Możemy być pewni, że wbrew werbalnym sloganom największych „twardzieli” nikomu z europejskich polityków nie zależy na takim rozwoju wypadków.

W tej sytuacji wydaje się zupełnie racjonalne, że nie tylko skala dostosowań fiskalnych w krajach ClubMedu będzie musiała być w rzeczywistości znacznie skromniejsza, niż wynikałoby to z prezentowanych publicznie i publicznie formulowanych rządowych enuncjacji. Również - co ciekawe - jest wysoce prawdopodobne, że deficyt sektora publicznego w Niemczech będzie musiał być większy, a nie mniejszy niż w roku 2009, kiedy przekroczył on 4 proc. PKB.

Dziś większość programów konsolidacji ma bardzo nikłą wiarygodność. Grecja, na przykład, obiecuje partnerom z KE dostosowanie fiskalne rzędu 4 pkt. proc. w relacji do PKB tylko w bieżącym roku, co ma sprowadzić deficyt do 8,7 proc. PKB. A wszystko to przy złożeniu recesji nie przekraczajacej 0,3 pkt. proc. w ujeciu rocznym. Tymczasem konsens prognoz rynkowych mówi w tym roku o recesji 1-2 proc..

W ten sposób zdają sie potwierdzać formułowane już od jakiegoś czasu hipotezy, że kryzys finansowy w lat 2008-2009 wyraźnie przechodzi w ostry kryzys fiskalny. Ten kryzys ma również wymiar globalny. A kiedy się skończy tego naprawdę dziś nie wie jeszcze nikt.

Moim zdaniem tak głęboki kryzys fiskalny o powszechnym charakterze, jakiego do tej pory jeszcze nie widzieliśmy, w pełni uzasadnia konserwatywne prognozy lekkiego spadku, a nie wzrostu dynamiki PKB na głównych rynkach bazowych między rokiem 2010, a 2011.

Ostrożność przy prognozach rozwoju sytuacji na rynkach globalnych nie powinna z kolei pozostać bez wpływu na przewidywane tempo wzrostu w całym segmencie „rynków wschodzących”. W tym również i na prognozę dynamiki naszego PKB w latach 2010-2011. Średnio w najbliższych dwóch latach tempo wzrostu gospodarczego w Polsce nie powinno przekraczać 2,4 proc.. Stawia to – moim zdaniem - w zupełnie innym świetle kwestię ostrości dostosowania fiskalnego również w naszym kraju. 

2010-03-17 11:01
gospodarka, blogi ekspertów wzrost, kryzys, budzet Komentarze (2)
 Oceń wpis
   

W październiku ubiegłego roku RPP poprzedniej kadencji dokonała pierwszej przymiarki do zaostrzenia polityki pieniężnej. W komunikacie po posiedzeniu zaakcentowana została zmiana nieformalnego nastawienia w polityce monetarnej z łagodnego na neutralne. Zdaniem Rady, ktora jeszcze we wrześniu oceniała prawdopodobieństwo ukształtowania się inflacji w średnim okresie poniżej celu inflacyjnego za większe niż powyżej, prawdopodobieństwa te wyrównały się.

Zmagania wewnątrz Rady o zmianę nastawienia – dodajmy – trwała już wówczas od jakiegoś czasu. Wnioski w tej sprawie przepadały, bo nie znajdowały skłonnej je poprzeć większości. Przeciw zmianie nastawienia wypowiadał się, między innymi, przewodniczący Rady, prezes NBP, który dziś, jako jedyny z ówczesnego gremium decyzyjnego, może nadal czynnie współkształtować politykę monetarną.

RPP nowej kadencji, która po raz pierwszy zebrała się w pełnym składzie na lutowym posiedzeniu, wbrew oczekiwaniom części uczestników rynku, nie dokonała jeszcze zmiany nastawienia na restrykcyjne. Takie oczekiwania mogły być ugruntowane wypowiedziami niektórych członków Rady, w tym również prezesa NBP. Już po posiedzeniu przywołując najnowszą projekcję inflacyjną zespołu analitycznego NBP pan prezez powtórzył ostrzeżenie przed możliwą zmianą nastawienia. Jest prawie pewne, że kwestia zmiany nastawienia była żywo dyskutowana na ostatnim posiedzeniu RPP. Przekonamy się o tym po publikacji minutes. Nie musimy jednak czekać aż tak długo ze stwierdzeniem, że wypowiedzi prezesa, poprzez rewitalizację oczekiwań na podwyżki stóp procentowych, bez wątpienia przyłożyly się do umocnienia złotego.

Trzeba jasno powiedzieć, że zmiana nieformalnego nastawienia na restrykcyjne musi oznaczać, że najdalej w 2-3 miesiące później nastąpi pierwsza podwyżka stóp procentowych. Sygnał, jakim jest zmiana nastawienia, nawet jeśli przybiera ono postać rozkładu prawdopodobieństw, nie może być bowiem nadmiernie długo powtarzany bez utraty przez Radę wiarygodności. Jeśli bowiem prawdopodobieństwo ukształtowania się inflacji powyżej celu jest większe niż poniżej, uczestnicy rynku mają prawo spodziewać się szybkiej reakcji ze strony władzy monetarnej, której ustawowym obligiem jest zapobieżenie trwałemu przekroczenu celu inflacyjnego.

Inaczej mówiąc: gdyby zmiana nastawienia dokonała się w lutym,  to najdalej w kwietniu-maju powinna ona zaowocować pierwszą podwyżką oficjalnych stóp pocetowych w Polsce. To chyba zdecydowanie za wcześnie. I to bynajmniej wcale nie dlatego, że bieżący wskaźnik CPI będzie wówczas w trendzie spadkowym, osiągając w połowie roku wartość ok. 2 proc.. Chodzi raczej o to, że w bilansie ryzyk dużą niepewnością ociążona będzie wówczas wciąż prognoza dynamiki PKB. Bilans ryzyk dla przyszłej inflacji pozostaje zaś w ścisłym związku z tempem domykania się luki popytowej.

Jestem zdania, że z uwagi na wciąż niepewną sytuację na rynkach bazowych, w tym głównie w strefie euro, oraz narastające problemy z finansowaniem na rynku krajowym (rosnący udział non performing loans w bilansach banków przekładać się musi na skracanie strony aktywnej; do tego dochodzi problem rekomendacji T, która istotnie zwiększa wymogi wobec potencjalnych kredytobiorców), większość nadmiernie optymistycznych prognoz dynamiki PKB dla Polski na lata 2010-2011 będzie sukcesywnie obniżana już w 1 i 2 kwartale.

Moja prognoza średniej dynamiki PKB w latach 2010-2011 wynosi 2,4 proc., przy wskaźniku CPI w tym czasie średnio na poziomie 2,3 proc.. Oznacza to, że gospodarka rozwijać się będzie nadal w tempie poniżej potencjału, przy inflacji pozostającej blisko celu inflacyjnego.  

Na drugi, trzeci kwartał przypadnie też zapewne rewitalizacja dyskusji o dacie wejścia Polski do strefy euro. Skąd takie przekoanie? Otóż, trzeba wyraźnie powiedzieć, że spełnienie kryteriów nominalnej konwergencji, w tym głównie kryterium fiskalnego, wymagać będzie podniesienia podatków nie później niż w roku 2012. Oznaczałoby to, że dyskusja na ten temat musiałaby się toczyć w cieniu kampanii wyborczej do Parlamentu.

Dlatego – jak sądzę – na porządku dnia znajdzie się już niebawem alternatywa: czy dla podtrzymania wzrostu gospodarcego nie zrezygnować z szybkiego wycofania impulsu fiskalnego? A to oznaczałoby odłożenie terminu wejścia do strefy euro poza rok 2015. Prolongata derogacji nie mogłaby pozostać bez znaczenia również dla ostrości zacieśnienia polityki pieniężnej. Chyba, że w Radzie uformuje się większość dla bezwzględnie szybkiego przywrócenia inflacji do celu, czyli w okolice 2,5 proc. w roku 2012 bez wzgłędu na cenę płaconą za restrykcyjną politykę monetarną przez sferę realną.

Jestem zdania, że pierwszy krok na rozsądnej ścieżce zaostrzania polityki monetarnej, spójny z najnowszą odsłoną projekcji inflacyjnej zespołu analitycznego NBP (gdzie obniżonym prognozom wzrostu w roku 2011 towarzyszą podniesione dolne przedziały prognozowanej z najwyższym prawdopodobieństwem inflacji), powinien polegać na powtarzanej przez kilka najbliższych miesięcy zapowiedzi rozważania podczas posiedzenia Rady zmiany nieformalnego nastawienia. Dopiero po takich ostrzegawczych sygnałach powinna nastąpić sama zmiana nastawienia. A na samym końcu – czyli po upływie kolejnych 2-3 miesięcy - podwyżka stóp, o ile kwestia konieczności spełnienia nominalnych kryteriów konwergencji najdalej w 2012 roku nie zeszłaby do tego czasu z porządku dnia.

Jeśli podobna sekwencja wydarzeń zostałaby zainicjowana na posiedzeniu w marcu lub kwietniu, to pierwszej podwyżki stóp oczekiwać by można najprawdopodobniej w ostatnim kwartale tego roku. Oznaczałoby to, że podstawowa stopa procentowa NBP nie wzrośnie w tym roku więcej niż o 25 pkt. bazowych. Nie powinno to w istotny sposób wpłynąć na cenę pieniądza.

Najważniejsze, by w warunkach dalece posuniętej niepewności Rada potrafiła umiejętnie sterować oczekiwaniami uczestników rynku. Nadmierne oczekiwania na podwyżki stóp mogą bowiem w istotny sposób zwiększać presję na aprecjację PLN. Przy wzbudzaniu i utwierdzaniu dzisiejszych oczekiwań na podwyżki stóp (zbliżonych już do 2,5 pkt. proc.) może się bowiem okazać, że aprecjacja złotego zepchnie inflację w 3 kwartale nawet w okolice 1 proc.. To z kolei mogłoby nawet wymagać podjęcia przez bank centralny interwencji dla osłabienia złotego. W imię niższej inflacji w przyszłości Rada zmuszona by była zatem podnieść inflację bieżącą. Coś takiego czasem się zdarza. Ale po co nam to? Czy nie lepiej, by nowa Rada budowała swą wiarygodność starając się maksymalnie wygładzić ścieżkę inflacyjną w całym okresie oddziaływania polityki pieniężnej?       

 

 

2010-03-11 22:49
gospodarka, blogi ekspertów rada, stopy, aprecjacja Komentarze (0)