O mnie
 
ekonomista, prowadzi własną firmę doradczą "JJ Consulting"
 


Najnowsze komentarze
 
2015-05-25 12:11
gdptax do wpisu:
CIepla woda
Do Pańskich wątpliwości dodaję swoje. Ale pytanie jest głębsze, dlaczego my jako zbiorowość[...]
 
2015-02-12 11:56
wispawel12 do wpisu:
Zapasy pompują nam wzrost
Uległeś wypadkowi?Doznałeś obrażeń?Nie czekaj zgłoś się już dziś!!!Przyjmujemy zgłoszenia od[...]
 
2014-08-17 14:25
tatar001 do wpisu:
Mój krótki mail do Jarosława Gowina
Również nie widzę szansy na euro w Polsce, przynajmniej przez najbliższe kilka(naście) lat.
 



 Oceń wpis
   

Kilka refleksji na marginesie raportu „Bezpieczeństwo dzięki różnorodności. Poprawa efektywności funkcjonowania otwartych funduszy emerytalnych. Propozycje zmian” autorstwa Marka Góry, Agnieszki Chłoń-Domińczak, Wojciecha Otto, Dariusza Stańko, Michała Szymańskiego. Obszerny, ponad 100-stronnicowy raport, stanowić będzie, jak wolno przypuszczać, trzon, na jakim skonstruowane zostaną ostatecznie rządowe propozycje modyfikacji funkcjonowania OFE, zapowiadane przez premiera na spotkaniu z reprezentami funduszy.

 

1.      Nie zgłaszam w ogóle żadnych uwag do tych technicznych części raportu, które proponują zmiany w regulacjach kapitałowych po wprowadzeniu systemu subfunduszy. Kluczowe bowiem w tym kontekście wydaje się zweryfikowanie przez zarządzających zapewnienia autorów, że nowe wymogi nie pociągną za sobą konieczności dokapitalizowania OFE, o co w najbliższym czasie może być racej trudno.

 

2.      Uważam, że warto się natomiast krytycznie zastanowić nad kluczową propozycją standardowej ścieżki uczestnictwa w subfunduszach, w tym szczególnie nad ustaleniem na 55 lat granicy przesunięcia ubezpieczonego z subfunduszu akcyjnego A do obligacyjnego C.

 

3.      Zdaniem autorów właściwe dla ustalenia wieku takiej konwersji jest dostosowanie się do średniej długości cyklu koniunkturalnego, powodującego falowanie wycen różnych rodzajów aktywów wystawionych na mniejszą lub wiekszą awersję inwestorow do ryzyka. Tyle, że 10-letni średni cykl koniunkturalny jest jak najbardziej na miejscu w przypadku gospodarek dojrzałych. U nas średnia długość cyklu jest jednak wciąż jeszcze blisko dwukrotnie krótsza. Przy tym sensowne byłoby też wyprzedzające uwzględnienie w nowych regulacjach koniecznych zmian wydłużających w średnim okresie wiek emerytalny.

 

4.      Stąd za właściwe uważałbym ustalenie wieku konwersji między subfunduszami w ścieżce standardowej nie na 55, ale raczej na 60 lat.

 

5.      Swoboda przedłużania przez ubezpieczonego co roku na okres nie dłuższy niż 5 lat pełnej konwersji z A do C jest w pełni uzasadniona, ale od granicy 60, a nie zbyt wczesnej granicy 55 roku życia. Ubezpieczony nie może też być karany za skorzystanie z tej opcji poprzez pobieranie przez OFE wyższej prowizji w przypadku zgłoszenia chęci pozostania dłużej w subfunduszu A.

 

6.      Mam też wątpliwości, co do wielkości udziału OFE w „sukcesie” w postaci obligatoryjnej opłaty solidarnościowej w wys. 3 proc.. Trudno znaleźć uzasadnienie akurat dla takiej wysokości success fee. Tym bardziej, że OFE nie powinny obniżać prowizji w jednym miejscu, by zwiększać je w innym.

 

7.      Z uwagi na bardzo dynamicznie postępujący rozwój rynku corporate bonds różnych kategorii (w tym również ryzykownych lecz bardzo dochodowych papierów niezabezpieczonych) proponowałbym wcześniejsze niż postulują to autorzy (za 3-5 lat) uwzglednienie w indeksach papierów nieskarbowych.

 

8.      Poważnym mankamentem wydaje mi się nieuwzględnienie w analizie makroekonomicznych skutków wielofunduszowości i zasad konwersji między subfunduszami dla rynku długu w Polsce.

 

9.      Taka kompleksowa analiza powinna dostarczyć odpowiedzi na kilka poniżej zarysowanych kwestii: jak zmiany w strukturze popytu na różne aktywa złotowe wpłyną na rentowności na całej długości krzywej?; czy pozostanie to bez znaczenia dla wyników banków?; a jeśli nie (czego się spodziewam), to czy gorszy sentyment na rynku długu nie pociągnie za sobą gwałtownej przeceny obligacji?; czy pozostanie to bez znaczenia dla bankowego finansowania sfery realnej?; jakie zmiany dla kosztów finansowania się państwa na rynku długu pociągną za sobą z kolei oczekiwane zmiany cen obligacji?; jak wpłynie to na wielkość długu publicznego oraz koszty jego obsługi?

 

10.   Podobna analiza przeprowadzona została przez autorów jedynie w odniesieniu do giełdy. Autorzy kierując się przy tym słuszną obawą o dynamiczny wzrost popytu na akcje ze strony OFE, prowadzący do powstania bąbla spekulacyjnego, zaproponowali rozwiązania „wygładzające” ścieżkę wzrostu cen na giełdzie. Tyle, że w mojej ocenie ogłoszenie nowych zasad konwersji między subfunduszami i tak doprowadzić musi do „systemowego” wzrostu popytu na akcje i to począwszy już od przyszłego roku. Taki wzrost cen byłby kompletnie oderwany od makroekonomicznych fundamentów. Byłby więc klasyczną bańką.

 

11.   W tej sytuacji jak najbardziej pożądane byłoby związanie nowych regulacji subfunduszowych z jak największą podażą akcji prywatyzowanych przedsiębiorstw państwowych. Potrzebna byłaby tu jednak precyzyjna koordynacja między zmianami ustawowymi dotyczącymi OFE, a planem prywatyzacji realizowanym przez ministra skarbu w latach 2011-2013.

2010-08-29 19:01
gospodarka, blogi ekspertów zmiany, ofe Komentarze (3)
 Oceń wpis
   

W Gazecie Wyborczej z 18 sierpnia 2010 ukazał się krotki wywiad z Witoldem Orłowskim pod dużym, nienależącym tylko do wywiadu zresztą, ale wymownym tytułem: "Niech PKO BP kupi BZ WBK". Otóż, uwazam, że elementarne zasady przyzwoitości oraz minimum szacunku dla czytelników wymagają, by rozmowa z panem Orłowskim poświęcona kwestii ewentualnego odkupienia od inwestora irlandzkiego większosciowego udziału BZ WBK przez kontrolowany przez  rząd bank PKO BP, została jednak uzupełniona ważną, jak się wydaje dla czytelnika informacją, że pan Orłowski jest nie tylko głównym doradcą ekonomicznym PWC w Polsce, ale również zasiada w Radzie Gospodarczej przy Premierze RP. Może to być informacja o tyle istotna, że wcześniej już 2 członków tej Rady, w tym jej przewodniczący, a więc tytularny przełożony pana Orłowskiego, oraz sekretarz Rady, czyli było nie było urzędnicy państwowi, wypowiedzieli się z wielką przychylnością o przejęciu przez spółkę państwową tego prywatnego banku. Stąd poparcie pana Orłowskiego dla tego pomysłu w ogóle nie zaskakuje, czego nie da się już niestety powiedzieć o używanych przez niego argumentach. Może nie od rzeczy będzie też przy okazji wspomnieć, że w Radzie przy panu Premierze zasiada również aktualny szef banku BZ WBK.

Szczególna aktywność członków Rady Gospodarczej przy premierze w tej akurat konkretnej kwestii wydaje mi się kompletnie niestosowna. Ale może jestem jakiś przestarzały i nie rozumiem nowych zasad corporate governance, nad którymi z taką troską pochyliła się niedawno Rada.

 

PS. Następnego dnia, 19 sierpnia, tym razem w Dzienniku Gazecie Prawnej ukazała się pod frapującym i wszystko wyjaśniającym tytułem "Pozwólmy (?) PKO BP na fuzję" rozmowa z Bogusławem Grabowskim. Bogdan został tam zaprezentowany, jako były członek RPP, aktualny prezes TFI Skarbiec. I znów, jak w przypadku Orłowskiego, zabrakło informacji, że Grabowski zasiada w Radzie Gospodarczej przy Premierze. To już mi wygląda na jakąś epidemię, albo co?

2010-08-18 21:13
gospodarka, blogi ekspertów pko bp, BZ WBK Komentarze (1)
 Oceń wpis
   

Kiedy jakiś czas temu z grupą kolegów ekonomistów proponowaliśmy redefinicję państwowego długu publicznego, idącą w takim kierunku, by uwzględniała ona skutki reformy emerytalnej pozytywne dla finansów publicznych w długim okresie, ale obciażające dług i deficyt w krótkim i średnim okresie (do 20 lat), wiedzieliśmy, że stawką w tej grze jest przekroczenie przez dług granicy 55 proc. PKB wedle tradycyjnie liczonej metodologii.

Operacja uzupełniania przez budżet ubytku składki przekazywanej przez ZUS do OFE jest w sencie ekonomicznym niczym więcej niż tylko ujawnianiem ukrytego długu emerytalnego. Ten dług nie jest i nigdy nie był brany pod uwagę przez władze europejskie, kiedy ustanawiano nominalne kryteria konwergencji. Nie był, ponieważ temat na dobrą sprawę nie istniał 12 lat temu, a żadne z państw założycielskich strefy euro, nie ponosiło kosztów reformy emerytalnej, bo jej nie przeprowadzały (i do dziś nie przeprowadzają).

Byliśmy pod tym względem pionierem. Ale popełniliśmy przy tej okazji gigantyczny błąd. Otóż, koszta operacji ujawniania długu ukrytego, szacowane obecnie w Polsce na ok. 2,8 proc. PKB, jeśli chodzi o deficyt sektora (składa się na to ok. 1,5 proc. PKB z tytułu ubytku składki i ok. 1,3 proc. PKB z tytyłu obsługi obligacji znajdujących się w portfelu OFE) i ok. 15 proc. PKB, jeśli chodzi o wzrost długu  publicznego, nie zostały wzięte pod uwagę, kiedy ustalano kolejne progi ostrożnościowe w ustawie o finansach publicznych i 60 proc. relację długu do PKB wpisaną, jako nieprzekraczalna granica do konstytucji RP. Brak zgody Komisji Europejskiej i Eurostatu na zaliczanie OFE, ze swym rosnącym portfelem aktywów, do sektora finansów publicznych źle rokował w przypadku szybkiego przyrostu długu i deficytu. I tak właśnie się stało w latach 2008-2010. A prognozy na kolejne lata 2011-2012 jeszcze pogłębiają obawy, bo grozi nam stabilizacja deficytu sektora na poziomie 6-8 proc. PKB i mocne zbliżenie się długu do 60 proc. PKB.

W tej sytuacji nie dziwi bynajmniej ofensywa polityczna, podejmowana przez polskie władze na szczeblu europejskim, przy wsparciu tych kilku nielicznych krajów Unii, które mają już za sobą inicjację analogicznej do naszej operacji ujawniania przez reformę emerytalną ukrytego długu państwowego. Celem tej spóźnionej ofensywy, której wypada tylko przyklasnać, jest oczywiście uzyskanie przyzwolenia na odjęcie łatwo policzalnych kosztów reformy emerytalnej od deficytu i długu sektora finansów publicznych.

Sprawa dojrzewa jednak powoli. Problem ma naturalnie jak zwykle w takich okolicznościach silny podtekst polityczny. Większość krajów strefy euro, w tym te największe, mają ogromną, sięgającą nawet kilkuset procent PKB skalę nieujawnionego w statystykach długu publicznego w postaci zobowiązań emerytalnych. Wyłom, jaki stworzyłoby łagodniejsze traktowanie pod względem kryteriów fiskalnych tych krajów, które wdrażając reformy ujawniają dług ukryty, zwiększałby presję na przeprowadzenie analogicznych zmian w Niemczech, Francji, Włoszech, Hiszpanii. Albo, co najmniej na branie pod uwagę skali ukrytego długu przy szacowaniu wielkości zadłużenia danego państwa ogółem.

Jeśli wierzyć przedstawicielom władz polskich klimat na uzyskanie od Unii zgody na włączenie OFE do sektora, jest obecnie lepszy niż kiedykolwiek. I dobrze. Trzeba jednak wiedzieć, że pomyślne dla nas sfinalizowanie tej sprawy potrwa jeszcze w najlepszym przypadku ok. 2 lat. Bo po EcoFinie, rządach krajów członkowskich i biurokracji europejskiej, przyjdzie jeszcze pora na Eurostat i opracowanie stosownych procedur statystycznych. Sprawa nie zakończy się więc happy endem wcześniej niż w roku 2012. Do tego czasu, wedle obowiązującej w Unii metodologii ESA ’95, znajdziemy się już w pobliżu 60 proc. długu publicznego w relacji do PKB.

Polskie władze, albo ostrożniej minister finansów, jest w pełni – jak sądzę – świadom skali zagrożeń, łączących się z ryzykiem narastania długu.

Stąd jego ambiwalentna postawa wobec kolejnych pomyslów minister pracy (inny podział składki między ZUS a OFE; zamrożenie składki odprowadzanej do OFE, itp.) które w gruncie rzeczy sprowadzają się do zmniejszenia tempa ujawniania długu ukrytego, co jest przecież najczystszą postacią antyreformy emerytalnej. Stąd wreszcie przeróżne pomysły, znajdujące się w menu rządowym na szybkie zwiększenie dochodów w latach 2011-2013. Co przy obecnych proporcjach wydatków zdeterminowanych do elastycznych, sprowadza się w ogromnej mierze do wzrostu obciążeń fiskalnych.

W tej sytuacji wypada chyba przypomnieć, że kiedy po raz pierwszy formowaliśmy naszą opinie na temat konieczności redefinicji długu, naszemu postulatowi towarzyszyło mocne podkreślenie faktu, że inna metodologia liczenia długu nie rozwiązuje w najmniejszym stopniu problemów polskich finansów publicznych. Jest to bowiem jedynie zmiana proporcji pomiędzy długiem jawnym a ukrytym. Łączne zadłużenie państwa nie zmieni się od tego ani na jotę. Można zmniejszyć dzięki temu skalę problemów z procedurą nadmiernego deficytu; można uniknąć dylematów, łączących się z naruszaniem kolejnych progów ostrożnościowych, ale całkowity dług państwa – jawny i ukryty – pozostanie, jaki był. Czyli w naszym wypadku zdecydowanie zbyt duży.

Dlatego już wówczas, blisko dwa lata temu, po raz kolejny zresztą, przypominaliśmy o konieczności wdrożenia strukturalnych reform po stronie wydatków państwa, jako warunku koniecznego i niezbędnego, uwiarygadniającego redefinicję długu publicznego. I dlatego z tak ogromną przykrością przychodzi dziś konstatować, że jesteśmy dokładnie w tym samym miejscu co przed dwoma laty, tylko o kilka podatków dalej. Co gorsza, można być pewnym, że za rok będziemy tu tkwili nadal. Strasznie to deprymujące.

2010-08-18 20:13
gospodarka, blogi ekspertów dług, redefinicja Komentarze (1)