O mnie
 
ekonomista, prowadzi własną firmę doradczą "JJ Consulting"
 


Najnowsze komentarze
 
2015-05-25 12:11
gdptax do wpisu:
CIepla woda
Do Pańskich wątpliwości dodaję swoje. Ale pytanie jest głębsze, dlaczego my jako zbiorowość[...]
 
2015-02-12 11:56
wispawel12 do wpisu:
Zapasy pompują nam wzrost
Uległeś wypadkowi?Doznałeś obrażeń?Nie czekaj zgłoś się już dziś!!!Przyjmujemy zgłoszenia od[...]
 
2014-08-17 14:25
tatar001 do wpisu:
Mój krótki mail do Jarosława Gowina
Również nie widzę szansy na euro w Polsce, przynajmniej przez najbliższe kilka(naście) lat.
 



 Oceń wpis
   

Koszty globalnego kryzysu, ciągnącego się już piąty rok, są dla gospodarki światowej olbrzymie. Szczególnie silnie uderzył on w gospodarki dojrzałe. Z 34 najbardziej rozwiniętych krajów świata aż 28 miało w 2011 roku niższy PKB na głowę niż w roku 2007. W Stanach Zjednoczonych i Wielkiej Brytanii mamy do czynienia po raz pierwszy z załamaniem się aksjomatu, że każde pokolenie dzieci ma się lepiej pod względem materialnym i cywilizacyjnym niż pokolenie ich rodziców. To rodzi frustrację. Timothy Noah napisał na ten temat niedawno wydaną fascynującą, pełną faktograficznej dokumentacji, książkę: „The Great Divergence: America’s Growing Inequality, Crisis and what we can do about it”.   

            Demokratycznie wybrane rządy w Europie padają jak muchy. A wysiłek wdrażania kosztownych społecznie reform biorą na siebie rządy technokratyczne, nie wyłonione w drodze wyborów, czyli pozbawione demokratycznego mandatu do sprawowania władzy.

            A przecież w wymiarze czysto ekonomicznym, którego najlepszym wyrazem są zmiany w wycenie aktywów, ten kryzys jest naprawdę relatywnie łagodny w porównaniu z wieloma swymi poprzednikami. W roku 1929 indeks S&P 500 zleciał na łeb na szyję o ponad 45 proc.; całkiem niedawno w 1989 Nikkei 225 spadł aż o 70 proc.. Teraz ze swego przedkryzysowego szczytu w roku 2007 S&P 500 osunął się ledwie o 10 pkt. proc..

            Kiedyś jak już coś się waliło, to zawsze w sposób zsynchronizowany: nurkujace indeksy giełdowe zawsze szły w parze ze spadającymi cenami surowców i odwrotnie, jak były wzrosty, to na obu tych rynkach. A teraz? W 1 kwartale światowe giełdy podniosły się o 11 proc.. A rynek surowców w tym czasie (indeks CRB Commodieties) podskoczył o symboliczne 0,2 pkt. proc..

            Wstrząsy w strefie euro chwieją całym światem, a tu masz: EUR ma się naprawdę relatywnie całkiem nieźle. 2011 był co prawda drugim z rzędu rokiem deprecjacji EUR względem USD (3,1 proc.); EUR osłabiło się też wobec CHF (o 2,8 proc.), a w 1 kwartale 2012 również o całe 10 proc. wobec jena i o kolejne 1,5 pkt. do USD. Ale co z tego? Znam wiele prognoz (w tym tak renomowanych banków jak HSBC), które wieszczą na koniec tego roku kurs EUR/USD na poziomie 1,44!

Inny kryzys?

            Ten kryzys jest inny, bo inna niż kiedyś jest przede wszystkim odpowiedź nań ze strony banków centralnych. To banki centralne: Fed, EBC, BoE, BoJ, szwajcarski bank centralny, poprzez swą niekonwencjonalną politykę monetarną powodują czasowe włączanie się u inwestorów zmiennej percepcji ryzyka, co w zestawieniu z niejednoznacznymi krótkoterminowymi danymi ze sfery realnej bardzo wspiera różnokierunkowe fale przepływów kapitałów między różnymi segmentami zintegrowanego globalnego rynku finansowego. Rynek od euforii szybko przechodzi do głębokiego zwątpienia. Kryzys cofa się i wraca...

            Realokacja aktywów jest naprawdę szybka i ostra. Jeśli popatrzymy na 2 ostatnie kwartały, to indeks S&P 500 odnotował dwucyfrowe wzrosty i stopę zwrotu o 10 pkt. proc. powyżej obligacji. Ale już w połowie kwietnia sytuacja dramatycznie się zmieniła: mieliśmy 3 proc. spadki na Wall Street i blisko 5 proc. w strefie euro. Rentowności hiszpańskich, czy włoskich obligacji potrafią spaść i wzrosnąć o 1 pkt. proc. w 2-3 tygodnie. Pod wpływem złych miesięcznych danych z rynku pracy potrafi wrócić pochowane lediw tydzień wcześniej oczekiwanie na kolejną odsłonę luzowania polityki pieniężnej przez Fed, co przekłada się na osłabienie dolara i powrót kapitału na giełdę. W strefie euro pod wpływem złych nastrojów i obaw o hiszpańskie banki jeden członek zarządu banku centralnego mówi o możliwym powrocie do SMP (zakupu obligacji), a inny o koniecznym zamknięciu LTROs i powrocie do bardziej konwencjonalnej polityki pieniężnej.

            W sumie mamy niezły rollercoaster. Strach przeplata się z euforią, a wszystko przyprawione jest kwaśnym sosem niepewności. I jak zwykle w takich wypadkach w najwyższej cenie są aktywa najpewniejsze. Króluje też redukcja na potęgę zadłużenia. Problem polega nie tylko na delewaryzacji. W Stanach instytucje finansowe zredukują zadłużenie w tym roku o ponad 360 mld USD. Nie będzie więc rolowania długu; ergo – część inwestorów utraci swe tradycyjne źródła lokat. Problem polega też na tym, że w ślad za rosnącym popytem na pewne aktywa idzie ich ostro spadająca podaż. Amerykańskich obligacji będzie w roku 2013 o 1,9 bln USD mniej (brutto) niż w roku 2010. Jest to spadek podaży najpewniejszych papierów skarbowych świata o 17 proc., a jeszcze więcej, jeśli uwzględnić podaż netto, bo przecież część z tych obligacji kupuje Fed. Ogółem podaż aktywów o najwyższych ratingach 3A spadnie na świecie w najbliższym roku o połowę. Można być pewnym jednego: one będą dalej w cenie. Dziś obligacje amerykańskie, czy niemieckie są drogie (rentowności 10-latek Bunds najniższe w historii 1,634 proc. pod koniec kwietnia). A mogą być jeszcze droższe. Podobnie jak wszystkie blue chipy, których jest za mało na tak duży popyt.

            Jaki obraz wyłania się w tego chaosu i zamętu, jaki mamy teraz na globalnym rynku? W zasadzie, jak się wydaje, zaczyna się wśród inwestorów utwierdzać przekonanie, że ten rok może przypominać 2010 i 2011. Znaczy to, że po fazie ożywionych nadziei na koniec kryzysu, które windują ceny bardziej ryzykownych aktywów w pierwszym półroczu, jesienią nastąpi – jak poprzednio - negatywna korekta. Słowem: rok nieźle się zaczął, ale już gorzej skończy.

Eurozgroza     

            Podzielam ten pogląd. Szczególnym źródłem niepokoju pozostaje przy tym, moim zdaniem, Europa. Nie bez przyczyny w samym tylko 1 kwartale, który był tak znakomity dla giełdy amerykańskiej, z zachodnioeuropejskich funduszy akcyjnych odpłynęło netto 8 mld USD (w całym 2011 17,2 mld, z czego lwia część właśnie w drugiej połowie roku - jesienią i zimą). Francuski indeks wiodących spółek CAC 40 spadł pod koniec kwietnia poniżej poziomów z początku tego roku. Hiszpański Ibex-35 ląduje zaledwie kilka punktów od dna z roku 2003. Widać gołym okiem, że dobroczynne, tonizujące nastroje, skutki dwóch odsłon programu 3-letnich LTROs, w trakcie których EBC wpompował w rynek 1 bln 300 mld EUR płynności, już minęły. A powróciło z wzmożoną siłą napięcie. Tylko tym razem już nie tylko do krajów peryferyjnych, ale również do twardego jądra strefy euro. 

            W samym marcu banki hiszpańskie pożyczyły z EBC 316 mld EUR (152,4 mld w lutym), to jest 28 proc. całości pożyczek przypadających na strefę euro. Rynki długu w krajach euro stają się coraz bardziej homogeniczne. Udział inwestorów zagranicznych w rynku hiszpańskim spadł z 44 proc. w roku 2010 do 33 proc. w styczniu 2012; w rynku włoskim z 52 do 46 proc.; w rynku francuskim z 71 do 64 proc..

            Ale problem – jak wspomniałem - dotyczy już nie tylko krajów peryferyjnych. Spready obligacji holenderskich w stosunku do niemieckich wzrosły trzykrotnie od początku roku (aktualnie blisko 80 pkt. baz.). Spready francuskie do Bunds sięgają już 145 pkt. i są najwyższe od kilku miesięcy. Jeśli Holandia, co po ostatnim kryzysie rządowym nie jest wykluczone, straci rating 3A, to jedynymi krajami o najwyższym ratingu w strefie zostaną już tylko Niemcy, Luksemburg i Finlandia. Rynek obligacji o najwyższym ratingu zawęża się. Pogłębia się zaś segment o ratingach niższych i spreadach do Bunds powyżej 140 pkt. baz.. Ten drugi rynek, dominujący, ma już dziś pojemność przekraczającą 4 bln EUR. A jest to dwukrotnie więcej niż miał na szczycie rozkwitu w roku 2008 rynek CDOs o ratingach 3A. Tamten rynek załamał się błyskawicznie, kiedy inwestorzy panicznie chcieli pozbyć się toksycznych papierów. Nie chodzi tu o to, żeby się straszyć. Ale widać, że Europa stąpa dziś po naprawdę bardzo kruchym lodzie.        

            Wskaźniki wyprzedzające (nie tylko PMI, ale też Sentix) potwierdzają tylko słabą kondycję sfery realnej. Przemysłowy PMI wszędzie, łącznie z Niemcami, lokuje się już poniżej 50 pkt.. W produkcji mamy niską dynamikę, spadek nowych zamówień, narastające opóźnienia przy realizacji kontraktów, wzrost kosztów produkcji, słaby popyt. Prowadzi to do spadków produkcji i narastania napięć na rynku pracy. W 1 kwartale przemysł ujemnie kontrybuował do wzrostu w całej strefie euro, podobnie zresztą, jak to już było wcześniej, w 4 kwartale ubiegłego roku. Strefa euro będzie w recesji co najmniej do 3 kwartału 2012. A to, co stanie się później zależy od niezbędnych zmian w sposobie zarządzania kryzysem. Bo ten obecny trudno uznać za w pełni udany.

            Czy może się zmienić strategia zarządzania kryzysem w strefie euro, polegająca dotąd na zapewnianiu przez EBC płynności, podczas gdy kwestie wypłacalności, będące w kompetencjach rządów, zostały zdominowane przez wielkie programy dostosowań fiskalnych pogłębiających recesję? Tego nie wiem. Wydaje mi się jednak symptomatyczne, że to prezes Europejskiego Banku Centralnego nawołuje obecnie przywódców europejskich do wypracowanie growth compact, bo fiscal compact już najwyraźniej nie wystarczy dla wyjścia z kryzysu.

Sądzę też, że rozsądne byłoby, gdyby polski rząd przygotował się na scenariusz znaczącego spowolnienia wzrostu gospodarczego w latach 2012-2013. Optymizm prezesa Belki chyba w tym wypadku nie wystarczy.

 

2012-05-14 12:35
gospodarka, blogi ekspertów euro, kryzys Komentarze (12)